01

什么是公司治理？

广义上来讲，公司治理是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化、和制度性安排，这些安排决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制，风险和收益如何在不同企业成员之间分配等问题。[1-2]

02

公司治理问题的产生

随着现代工商业发展，公司规模迅速扩大，股东急剧增加并高度分散化，公司经营也日趋复杂。股东很难直接参与公司管理，于是产生了所有权和经营权分离。公司治理问题正是在这种所有权和经营权分离的条件下产生的。[3]

03

公司治理结构

公司治理过程中，主要有以下几类参与者：

CEO和高管：公司的实际控制者（effectivecontrollers）

董事会：对CEO和高管进行监督

股东：选举董事会代表自己

其他监督者/信息传递者：媒体、债权人、监管者、以及其他利益相关者等

公司治理过程中的主要参与者

04

信息不对称

所有权和经营权分离的治理结构使得信息不对称成为公司治理的永恒话题之一。在公司治理领域，关于信息不对称的最具代表性的文献是Myers和Majluf于1984年发表在JFE上的“Corporatefinancingandinvestmentdecisionswhenfirmshaveinformationthatinvestorsdonothave[4]”。他们提出了一个重要的信息不对称范式，即公司管理者比外部投资者拥有更多信息。在这种情况下，投资者会通过观察内部人行为对公司状况进行推断，并对证券进行定价，转而影响公司的投融资决策。

长久以来，我们都理所当然地认为内部人比外部人（尤其散户投资者）更加了解公司的基本面信息。这种内部人和外部人之间的信息不对称引出的各种各样的“摩擦（friction）”成为了公司治理研究的核心内容。

此外，大量致力于解决信息不对称的法律规制也是以这种信息不对称范式为基础的，例如我国《证券法》中关于内幕交易的禁止性规定。

内幕交易的禁止性规定：禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该公司的证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券。

05

信息不对称范式发生变化

那么，如果信息真的产生于公司外部呢？

数字经济发展带来的新数据、新技术很可能改变传统的信息不对称范式，重新定义信息和信息优势。

06

1另类数据（AlternativeData）

随着互联网及数字基础设施的发展、数字技术的进步，数据得以大规模的存储、积累和利用，催生了另类数据的概念。

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这类信息不是你请经理人吃个饭就能套到的内幕信息，而是完全来自于公司外部。所以，过去内部人和外部人之间的信息不对称范式，可能转变为有无能力获取和处理信息的人之间的信息不对称。

2传统数据（TraditionalData）

这一新的信息不对称范式同样存在于传统数据中。

Cohen,Malloy和Nguyen(2020,JF)发现美股上市公司年度报告文件（10K）的长度在2005-2015年的12年间增加了5倍，而文本修改量增加了12倍。[8]如今，年度报告动辄长达数百页，给读者带来了巨大的阅读负担。与此同时，SEC研究小组估计，截至2018年，EDGAR多达85%的文件都是由网络机器人访问的。[9]而公司也在迎合这种趋势。Cao,Jiang,Yang和Zhang(2021)发现随着机器访问量（machinedownload）的增加，公司也开始迎合“机器读者”，并试图使其披露的文件更加机器友好（machinereadable）。这使得机器可以读得更快，比人类读者读得快得多。[10]

这说明，随着数字技术的发展，传统数据也在发生变化。即便不考虑另类数据，对于公开的传统数据（如EDGAR数据库）而言，仍然可能因为处理大规模数据的能力差异而导致（公开的）信息不对称。

07

结语

数字经济发展有助于提高企业面向其他利益相关者的信息透明度，在一定程度上缓解传统的“委托-代理”问题，改善公司治理水平。[12]但同时，又带来了由信息获取和信息处理能力差异引起的新的信息不对称，不仅对传统的公司治理理论基础形成冲击，公司和市场行为也随之发生变化。数字经济时代的公司治理研究，需要在传统理论的基础上打开视野，考虑新的范式和新的逻辑，做既创新又落地的研究。

参考文献

[1]张维迎.所有制、治理结构及委托—代评崔之元和周其仁的一些观点_张维迎[J].经济研究,1996(9):3-15,53.

[2][J].Challenge,1995,38(6):12-17.

[4]MyersSC,nThatInvestorsDoNotHave[J].JournalofFinancialEconomics,1984,13(2):187-221.

[5]ChenQ,GoldsteinI,[J].TheReviewofFinancialStudies,2007,20(3):619-650.

[6]EdmansA,GoldsteinI,,AsymmetricTrading,andtheLimitstoArbitrage[J].AmericanEconomicReview,2015,105(12).

[7]廖理.另类数据：经济增长的新亮点_廖理[J].人民论坛·学术前沿,2021(6):22-27.

[8]CohenL,MalloyC,[J].TheJournalofFinance,2020,75(3):1371-1415.

[9][C]//SecKeynoteAddress:FinancialInformationManagement(fima)Conference,2018.

[10]CaoS,JiangW,YangB,:CorporateDisclosureintheAgeofAi[R],2020.

[11]LoughranT,?TextualAnalysis,Dictionaries,and10-ks[J].TheJournalofFinance,2011,66(1):35-65.

[12]祁怀锦,曹修琴,刘艳霞.数字经济对公司治理的影响——基于信息不对称和管理者非理性行为视角[J].改革,2020(4):50-64.